法则实施办法草案与其说是法则的具体化，不如说是一份大规模征求意见稿，反映法则兹事体大
□ 财新《新世纪(16.14,1.24,8.32%)》特派华盛顿记者 章涛 特派纽约记者 霍侃 | 文
华尔街大银行的业务模式正在发生变化。花旗银行10月18日宣布关闭其股权交易策略部门；9月高盛关闭了其全球阿尔法对冲基金；摩根士丹利从2007年开始就出售和关闭其部分亏损严重的自营业务部门，该公司在2012年底前将不再有独立的自营业务部门。
自营业务和对冲基金部门相继被关闭，一方面是因为在市场动荡中业务亏损，另一方面，酝酿已久的“沃尔克法则”(Volcker Rule，下称法则)也是重要影响因素。
所谓法则是指，针对美国政府在2008年金融危机中不得不救助的“大而不倒”的金融机构，美国国会2010年通过的《多德-弗兰克华尔街改革与消费者保护法案》的第619条款的两项要求：一是禁止接受存款保险的机构、银行控股公司以及其附属机构通过银行自身账户从事和任何证券、衍生品以及其他金融工具相关的短期自营交易；二是禁止上述机构拥有、投资对冲基金或私募股权基金，也不得保留特定关系。该条款同时也规定有豁免条款。
法则因美联储前主席、现任总统经济复苏顾问委员会主席沃尔克在国会力推上述条款，故此得名。
10月11日和12日，由美联储、联邦存款保险公司(FDIC)、美国证券交易委员会(SEC)、货币监理署(OCC)以及商品期货交易委员会(CFTC)联合起草的法则实施办法草案分别在各机构通过公布。同时，五家监管机构就近400个问题向公众征求意见，实施办法的最终版本预计在明年中公布。但美国大型金融机构已经开始调整业务，以应对监管环境的变化。
“最后，可能我们会看到新闻上的耸人标题是‘沃尔克法则获得通过’，但仔细一看，才发现它已经是一个注水了的法则。”影子监管委员会成员、曾任德意志银行拉丁美洲首席经济学家的苏亚雷斯(Liliana Rojas-Suarez)接受财新《新世纪》采访时认为，银行的巨大影响力很可能会使目前的草案与最后定稿相差颇多。
法则最终会对华尔街大型银行的业务模式带来多大变革，很大程度上取决于对自营业务定义的严格程度，以及相应豁免条款的范围有多大，甚至监管者的酌情处理权。
摩根大通的董事长特别顾问安浩德(Andrew Crockett)告诉财新《新世纪》记者，法则严格限制自营业务、对冲基金和私募股权业务，但不是完全禁止，所以法则会限制银行在某些领域的交易、减少利润来源，但不会从根本上影响银行的商业模式。
“走钢丝”草案
沃尔克当初向国会提出建议时，只有几页纸，经过两年的多番讨论，最新公布的法则实施办法草案是近300页的庞然大物。
法则实施办法草案与其说是法则的具体化，不如说是一份大规模征求意见稿，四家监管机构共有383个问题向公众征求意见，同时SEC还专门有11条关于适用银行范围的问题，监管的复杂与监管机构所面临的巨大压力可见一斑。
监管部门经过大量工作后提出的这份详尽草案，却在支持和反对严格监管的两个阵营都遭到质疑。
“很多重要的细节问题依然没有解决，提出的问题超过解答的问题，公众被要求对394项具体问题给出评论，而监管者为此花了大量时间，这反映出监管者自身对把握这一法则并将其付诸实施就存在困难。”代表美国银行业声音的美国银行家协会公关西格蒙德(Jeff Sigmund)在书面回答财新《新世纪》记者时表示。
该协会主席基廷(Frank Keating)称，如此复杂的规定令银行难以确保合规，而监管者也难以在有效监管的同时，保证不影响银行为其客户服务，并进而从更广层面上损害经济。
另一方面，消费者联盟“美国金融改革”则认为，草案反映出监管者不够严格，没有达到法则本应且能够达到的程度。“草案提出一些含混不清的问题，以及大量的豁免条款，显示法则正面临被进一步弱化、甚至可能到近乎无用的压力。”
即便是监管者内部也存在争议，SEC虽然内部一致通过了此项草案，但其中惟一的共和党委员帕雷德斯(Troy Paredes)表示自己持保留态度。
研究金融监管的康奈尔大学法学院教授怀特黑德(Charles Whitehead)向财新《新世纪》记者表示，草案中如此之多的开放式问题，首先反映出监管机构对于法律主导权存在分歧，其次表明要寻求一致的定义非常困难，监管者本身也不能确定答案，因此保持灵活态度。此外可能的考虑是希望通过大范围征求意见来为自己善于聆听建立良好记录，以避免遭致华尔街的诉讼或者在诉讼中占据优势。
普华永道在10月出台的一份研究报告中称，法则是目前最具挑战的金融监管条款，涉及大量复杂的技术和法律问题，且横跨银行、资本市场以及投资管理，而且对它的不同解读方式带来的影响又存在很大差异。
监管者自身对也争议非常清楚。今年1月，美国金融稳定监管委员会(FSOC)在一份研究报告中承认，为贯彻法则，监管部门将不得不“走钢丝”，他们必须在银行可以进行的交易和被禁止的自营交易中划出界限，如果对自营交易定义过窄将影响准则的作用，如果定义过宽则会损害金融市场。
自营交易界定争议
法则禁止银行短期自营业务，可以说是金融危机以来最重要的监管改革。
其主要的意义在于避免“道德风险”，包括两层含义：一是使银行将主要精力投向传统的信贷业务，避免由于市场风险导致自营业务损失，最终致使政府动用纳税人的钱救助“大而不倒”的银行；二是避免银行自营交易部门利用低成本且有政府补助的资金进行短期投机活动。
近来，华尔街大银行正在为金融危机前与按揭贷款相关的自营交易付出代价。最新案例是花旗集团。
10月19日，花旗银行决定以2.85亿美元了结SEC的欺诈指控。SEC的指控内容是，2007年2月花旗集团旗下的花旗全球市场公司结构化设计、并出售名为Class V Funding III的抵押债务凭证(CDO)，在10亿美元的资产组合中，花旗对其中5亿美元的资产选择“施加了重要影响”。同时，花旗集团自营业务做空与资产组合中按揭贷款相关的资产。这一对赌交易，最终导致投资者几乎损失全部投入，而花旗银行获得共计1.6亿美元的费用收入和交易利润。
花旗的上述交易是否属于被禁止的短期自营交易？穆迪高级副总裁纳比(Peter Nerby)接受财新《新世纪》记者采访时说，现在下定论为时尚早，但法则有可能真正影响目前的做市交易模式。
执行法则的前提是，清晰界定哪些业务属于被禁止的短期自营交易。
此次公布的草案，对自营交易的定义是，“作为交易的主要方，通过所控制的银行实体的交易账户进行任何购买或销售一项或多项自身涉及的金融头寸的交易”。
同时为了防止禁止条款打击面过大，还列出了适用豁免条款的集中情形，主要包括，如果仅作为无关联第三方的中介、经纪或托管人，则不属于自营交易；承销政府债券交易、以减轻风险为目的的对冲信贷、利率以及其他特定风险，以服务客户为目的的做市行为都不属禁止范畴。
但草案同时强调，对冲交易只能和潜在风险“存在合理相关而非完全相关”，并且只能在风险“高度可能”时才能进行对冲。
作为自营交易的主要部分，做市本身能够填平特定金融资产买家和卖家之间的暂时缺口。
康奈尔大学教授怀特黑德认为，这恰好反映了传统银行的重要功能，即在无需影响借款方获得资金资源的情况下，为出贷方提供流动性，但依赖的渠道则从传统的银行变为资本市场。为了实现这一功能，银行便在借方客户和贷方客户之间扮演中介角色并牟利，但同时也需承担相应风险。
此次公布的草案，承认做市对客户的意义，但也强调做市会鼓励银行为逐利而投机性地承担风险。
要将允许的做市行为和被禁止的自营交易区分开来，在实际操作上并不容易，因为两者都需要银行作为交易方选定头寸，而做市方所需承担的交易风险则根据资产种类和不同市况出现区别。“将做市交易从自营交易中拆出来，几乎是不可能的。”穆迪高级副总裁纳比认为。
按照参议院调查委员会今年4月在名为《华尔街与金融危机：剖析金融崩溃》报告中的解释，做市商不应主动吸引客户，而是通过展示随时准备交易的姿态而让客户走向做市商，并通过做市来为市场提供流动性和效率。
怀特黑德认为，尽管SEC对做市有具体定义，但从实践来看，如何界定是“以客户为目的”的做市，还是取决于具体银行，甚至具体的交易部门或具体产品。“现在监管者一面希望寻找一致的定义，另一面也保持灵活态度。”
对此，草案提出，银行首先需要建立合规部门进行内部控制，其次通过风险管理、收入来源、收入与风险配比关系、面向客户、费用支付、动机补偿六个途径进行区别，并且要求银行向监管部门提供各个交易单位的定量指标。
监管部门对可能的调整留出了足够空间，除了在草案中询问还应包括哪些要素和采取哪些途径，还关心上述方法将如何从总体上对资本市场，特别对流动性、效率以及资本市场的价格透明度造成影响。
标准普尔金融机构分析师普莱塞(Stuart Plesser)告诉财新《新世纪》记者，尽管草案在征求意见中会有很多变数，但即使最终草案按照现在的规定执行，规则是非常复杂而丰富的，具体执行很可能区别于监管者的酌情处理权。
消费者联盟“美国金融改革”在10月11日发布的声明中则有担心，草案中宽泛而笼统的豁免条款，给银行和监管者留下很大酌情处理空间，过于强调保护银行的自由，“规则在适用这些豁免条款时，必须严格控制和小心约束。”
草案对银行拥有或投资对冲基金的禁令，同样也源自对自营交易的担忧。年初，美国金融稳定监管委员会在报告中提及，这一禁令的目的在于，确保银行不会将拥有或投资对冲基金作为绕过法则进行自营交易的途径，并且确保银行的私募基金行为完全出于为客户服务，而且希望消除银行出资拯救某个投资机构的动机和机会。
但怀特黑德认为，即使自营交易被排除在银行体系之外，接手者很可能是监管相对较少的对冲基金，而银行将更多依赖这些对冲基金来管理信贷风险，因此实质上仍然存在风险敞口，只是从直接转为间接。
影子监管委员会成员苏亚雷斯承认，将对冲基金从投行分离出去，可能导致他们缺乏监管，而对冲基金一旦出问题就会使市场缺乏流动性，反过来影响银行。
但她认为，以此作为反对法则的理由并不充分。“这是两个不同层面的问题，法则本身没有错，但对对冲基金的监管需要放到整个金融体系改革中去看，这不是法则主要负责的内容，应该有其他相应措施来解决这个问题。”
成本VS收益
从法则最早提出开始，利益相关方和第三方研究机构就开始测算其可能带来的成本和收益。
执行法则最直接的代价，是高度依赖自营交易的银行盈利受到冲击。法则实施办法草案发布后，野村证券分析师斯科尔(Glenn Schorr)估计，草案的实施对高盛和摩根士丹利挑战最大，这两家公司目前自营交易收入分别占合并后总收入的48%和27%。此外，美林美银和摩根大通来自自营交易的收入占比分别为9%和8%，花旗银行则只占5%。
其次不得不考虑的是银行的合规成本。美国银行业协会10月11日评论草案时称，银行将需要花将近660万小时来执行法则。其中，超过180万小时持续性每年都需要的。换言之，就是需要一名员工工作3292年，或者超过3000名银行员工一年的惟一工作就是实施法则。
宏观层面的成本则是，“减少市场流动性，对经济复苏产生负面影响”。摩根大通的董事长特别顾问安浩德告诉财新《新世纪》记者。此外，安浩德还担心，执行法则将使美国银行业在跟国际同行的竞争中处于弱势。
但三大评级机构之一惠誉认为，如果草案得到严格执行，尽管受影响的金融机构收入将会减少，但将有助于通过降低交易存货和减少交易收入的波动，来提高这些机构的风险概况。
分歧的关键在于，执行法则的成本和代价是可以具体测算的、可以预测的，而潜在的降低风险的收益则尚待时间来检验；成本和代价是短期内将集中付出的，而收益可能在很长一段时间之后才能看到。
所以，法则的支持者会认为，相对于降低系统性风险的收益，付出这些成本和代价都是值得的。而认为法则整体将带来负面影响的分析则认为，“成本看起来很高，降低风险的收益充其量只能说是轻微的，尤其是在《多德-弗兰克法案》已经高度强调资本和流动性需求的背景下。”穆迪高级副总裁纳比如此评价。